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Gate 机构週報：BTC ETF 周間流入近 10 億ドル、Aave は KelpDAO 事件の影響を受ける

ゲート・インスティチューショナル

2026-04-27 10:55:04

コレクション

要約

• 先週、地政学的な対立の緩和と流動性の期待の安定の中で市場は振動しながら上昇し、原油価格が大幅に下落し、VIXが低下し、ドルが弱含み、リスク選好が回復し、暗号資産も反発して上昇圏に戻った。

• 資金面での明らかな回復が見られ、BTCとETHのETFは共に段階的に強い純流入を記録し、機関投資家の資金が再び主要製品に集中し、低手数料と高流動性の対象に偏っている。

• 取引構造は「エネルギー主導、オンチェーンの活発な分化」という特徴を示し、TradFi側では原油などのコモディティの比率が高位を維持し、DEXの取引量は大幅に回復した。

• ステーブルコインとDeFiの内部構造に再バランスが見られ、収益型とプロトコル型のステーブルコインから資金が撤退し、LSTプロトコルには資金が回流した。

• セキュリティ事件が連鎖的な影響を引き起こし、Aaveなどの貸出プロトコルでデレバレッジと金利の急騰が発生した。

• デリバティブ市場は「ショートが集中しているが価格は強含み」というパターンを継続し、資金コストが深くマイナスであり、価格上昇と乖離が生じ、ショートスクイーズの動きが蓄積されている。

1. 市場焦点の解釈

世界の暗号通貨市場は複雑に絡み合ったマクロ経済の信号の中で振動する姿勢を示している。金曜日には貿易戦争の状況が緩和されたが、土曜日には再び状況を逆転させようとした。イランの外相アラグチは、イスラエルとレバノンの停戦期間中、ホルムズ海峡がすべての商船に「完全に開放されている」と発表した。トランプはその後すぐに、海峡が「完全に開放され、いつでも通行できる」と確認した。中東の平和協定に対する市場の楽観的な期待により、原油価格は10%暴落した。暗号市場は反発し、ETFも引き続き純流入を実現した。米国株は底値から反発し、歴史的な新高値を記録し、S&P 500指数は3月30日の底値から11取引日で11%上昇し、先週金曜日には7,162ドルの歴史的な新高値を記録した。VIX指数は17.48に暴落し、2月下旬以来の最低水準を記録し、市場が戦争リスクを実質的に再評価したことを示している。10年物米国債の利回りは約4.28%で、4月の4.44%の高値を下回った。ドル指数は1月以来初めて98を下回った。

国際通貨基金（IMF）が2026年4月16日に発表した『世界経済展望』によると、中東地域の対立が続き、地政学的リスクが伝播する中で、世界経済成長予測が3.1%に引き下げられ、この背景がリスク資産の全体的な流動性期待を弱めた。Fedの動向は依然として市場の核心的な推進力であり、現在、市場はFedが4月29日の政策決定会合で金利を据え置くとの期待をほぼ価格に織り込んでおり、その確率は98%に達している。また、Fed議長候補のウォッシュの公聴会は4月21日に予定されており、そのタカ派またはハト派の政策傾向が今後数週間の市場流動性に直接影響を与える。

2. 流動性分析

2.1 BTC ETFが数ヶ月内で最大の正の週を記録

先週、BTC ETFの日内動向は激しい振動を示し、4月14日から15日にかけて強い純流入があり、それぞれ411.4Mドルと186.1Mドルに達した。4月17日には避難と底打ちの感情が交錯し、驚異的な663.9Mドルの単日純流入を記録した。BTC ETFの週の純流入は約996.4Mドル、イーサリアムETFの週の純流入は275.8Mドルであった。横の比較では、先週のBTC ETFの流入状況は前週に比べて顕著に改善し、1月中旬以来の最大の正の週を記録し、全体の感情は避難と底打ちの間で迅速に切り替わり、最終的に強気が主導した。

BTC ETFの純流入が最も多い製品：

IBIT（BlackRock）週の純流入906.0Mドル
ARKB（Ark & 21Shares）週の純流入98.5Mドル

ETH ETFの純流入が最も多い製品：

FETH（Fidelity）週の純流入126.0Mドル
ETHA（BlackRock）週の純流入99.2Mドル

機関資金は先週、明らかな集中化の傾向を示した。BlackRockのIBITは依然として資金を集める主力であり、単週で906.0Mドルを集め、その累積純流入は64.63Bドルに迫っている。それに対して、FidelityのFBTCは104.0Mドルの純流出に見舞われ、異なる機関製品間の資金の競争を示している。イーサリアムの面では、FidelityのFETHが目立ち、126.0Mドルの純流入でリードしているが、GrayscaleのETHEは16.67Mドルの純流出圧力に直面し続けている。このような分化は、機関投資家が製品を選択する際に手数料構造と流動性の深さをより重視していることを示している。

現在、ビットコインETFの総資産管理規模（AUM）は101.45Bドルの大台を強力に突破し、ETFの純資産はビットコインの総時価総額の6.55%を占めている。イーサリアム現物ETFについては、総資産の純値が14.26Bドルに達し、ETFの純資産はイーサリアムの総時価総額の4.87%を占めている。

2.2 TradFi流動性

先週の状況を見ると、TradFi Perp DEXの取引構造は明らかに原油品種に傾斜しており、CLとBrentの比率は高位を維持しているが、前期よりやや後退している。全体としては主導的な力を持ち続けている。一方、WTIはわずかに回復し、エネルギーセクター全体は強気を維持している。貴金属の面では、金と銀の比率は修復されているが、依然として段階的な高点を下回っており、避難需要は限界的に減少している。株価指数と外国為替の比率は比較的安定しており、市場全体は「エネルギー主導、他の資産が均衡を補完する」という構図を呈している。

先週のCEX TradFiの永続的な日取引量は2.5億～4.5億ドルの間で推移し、4月初めの約7.5億ドルの段階的な高点から明らかに後退し、高位の振動後の縮小整理に属する。構造的には金属類が依然として絶対的な主力であり、株式が次の主要な貢献をしており、コモディティの比率は3月末以来穏やかに上昇しているが、株価指数と外国為替のボリュームは依然として小さい。周期末には単日で約4.5億ドルに回復し、ボラティリティが収束した後も資金が金属などのセクターに集中して回転しており、TradFiの熱度は極端なボリュームから徐々に通常の取引リズムに戻っている。

先週のCEX TradFiの資産カテゴリー数はさらに拡大し、3つの主要CEXにおけるTradFi資産カテゴリー（TradFiとCFDセクターのみを統計し、永続契約を含まない）の総数は885から955に増加し、前月比で7.9%の増加を示した。その中で、株式カテゴリーの増加が最も顕著で、529銘柄から590銘柄に増加し、前月比で11.5%の増加を示した；その中で、Gateの株式TradFiは16銘柄増加し、前月比で6.5%の増加を示した。

私たちはTradFi取引量が最も多いXAUTを選び、そのオーダーブックの深さ（デルタ）を分析した。過去一週間の間に、XAUT現物は±1%の価格差内でのオーダーブックが売り圧力から買い圧力の増加に転じる過程を示した：中旬の価格下落と整理段階では、流動性デルタは何度も顕著にマイナスとなり、売り圧力が現価格近くに堆積していた；価格が約4,640ドルから反発し、4,780～4,820ドルの高位で固まると、デルタは主に正値に転じ、特に周期末には約90万ドルの正のピークが現れ、近端の買い圧力の深さが相対的に上昇したことを示している。

3. オンチェーンデータの洞察

3.1 BNBチェーンのミームが活発で、PancakeSwapの取引量が倍増

「バイナンスライフ」を代表とするBNBチェーンのミーム取引の熱度と時価総額が顕著に上昇し、PancakeSwapの単週取引量は210億ドルに達し、前週のほぼ倍増し、再びDEX取引量の第一位に戻った。同時に、Uniswap、Aerodrome、Curve、Fluidなどの主要DEXプールの取引もさまざまな程度で増加した。Solana内部でも取引需要があり、短期的な博打は退場していないが、ミーム活発な資金の好みは取引所との関連性がより深いBNBチェーンネットワークに偏っている。

3.2 ステーブルコインセクターは高位で振動し、一部の資金が収益型とプロトコル型のステーブルコインから撤退

ステーブルコインの総量は激しい収縮を示していないが、内部の換金は明らかであり、前の段階で収益率によって資金を吸い取ったステーブルコインは、今週一般的に減少した。USDTは前週に比べて約10.2億ドル増加した；USDCはわずかに後退し、USDTと共に拡大しなかった。最近の頻繁なセキュリティ事故の影響を受けて、DeFiのネイティブ側の撤退が顕著であった。USDSは85.6億ドルから78.0億ドルに減少し、USDeは67.0億ドルから64.1億ドルに後退し、DAIもわずかに下落した。しかし、決済型と機関級のステーブルコインは影響を受けず、PYUSD、USDGはわずかに増加した。

3.3 LSTはrsETH事件に引きずられず、資金はむしろ主要プロトコルに集まる

週末にLRTプロトコルKelpDAOのrsETHで約3億ドルの資金のセキュリティ事故が発生したが、LSTセクターは予想以上に堅調で、主要プロトコルのほとんどが上昇している。Lido、Rocket PoolなどのETH側の主要LSTにはそれぞれ数百万または数千万ドル規模の資金流入があった。SOL側では、Sanctum Validator LSTsとJupiter Staked SOLが増加し、Jitoのみがわずかに後退した。これは市場のDeFiプレイヤーがより成熟しており、過度の恐慌に陥っていないことを示しており、標準化されたステーキング資産とクロスチェーン、クロスチェーンパッケージ、再ステーキングレバレッジを持つ資産を分けて価格設定していることを示している。KelpDAOで問題が発生したのはrsETHのようなLRTとクロスチェーンブリッジのリスクルートであり、従来のETH LSTと主流のSOL LSTは一緒に高リスク資産にされず、むしろ資金が回流した。

3.4 KelpDAO事件がAaveに顕著な影響を与え、貸出資金が主市場から撤退

Aaveの総貸出残高は顕著に後退し、安定した上昇トレンドを終えた。Ethereumの主市場、Mantle、Baseなどのコアネットワークの貸出シーンでは数億ドルのデレバレッジが発生した。Aaveは週末にrsETHの担保を凍結し、Core、Prime、Arbitrum、Base、Mantle、LineaでWETHに対して保護的制限措置を講じた。Aaveの契約自体は攻撃を受けていないが、問題の根源はKelpDAOのrsETHクロスチェーンブリッジにあり、Aaveは最大の貸出資金プールとして最も直接的な連鎖反応を受け、ハッカーがrsETHを担保として数億ドルの資金を引き出したことによる不良債権の懸念が市場の不安を引き起こした。これにより、Aave Labsが以前に推進したV4 Hub-and-Spokeリスク隔離フレームワークは、この週、構造のアップグレードから市場の再評価の現実的なニーズに変わった。

3.5 セキュリティ事件の影響で、連鎖反応によりAaveの三大コア資産の貸出金利が集団的に急騰

金利の端は、衝撃が発生したときの瞬間的な張力を反映している。USDCの平均浮動借入APRは3.42%から6.91%に直接跳ね上がり、USDTは3.22%から6.76%に上昇し、WETHも2.29%から4.00%に上昇した。rsETH事件の後、Aaveが不良債権を抱え、市場の恐慌が広がる中、流動性と資金が急速にAaveから引き抜かれ、WETHとステーブルコインプールの主市場での利用可能な深さが急激に薄くなり、利用率が100%に達し、流動性はほとんど残っていなかった。Aaveのリスクチームは、Arbitrum、Base、Mantle、LineaのWETH金利モデルを次々に緊急調整し、満利用率の借入コストを8.5%-10.5%から3%に圧縮し、当時のプールの流動性の緊張状況を逆に証明した。この週の金利の急騰は、外部のブラックスワンがAaveの資金金利に完全に影響を与えたことを反映している。

3.6 主要プロトコルの収入は堅調で、Aaveは明らかな応急収益の特徴を示す

TetherとCircleは依然として第一と第二を維持し、ステーブルコインの発行は最も安定したキャッシュフローの源である。HyperliquidとPumpの収入は前週の高位に沿って運行し、オンチェーン取引は依然として弾力性を持っている。Aaveの今週の収入は202万ドルに達し、前週の増加は相当顕著であったが、これは流動性が圧迫された後の応急収益であり、持続性は限られている。AerodromeとTitan Builderの週収入は百万ドル規模のプロトコルが増加しており、市場の資金は取引から離れていない。

4. デリバティブ追跡

4.1 BTC資金コストは引き続き深くマイナスで、価格は振動しながら上昇し段階的新高を記録

先週、BTC資金コストは全体として引き続きマイナスの範囲にあり、4月中旬前後には段階的に極端なマイナス値（最低で-0.015近く）を何度も示し、永続契約市場でのショートの感情が持続的に優位で、ショートの集中度が高位を維持していることを示している。それに対して、価格は前期の調整を経て、約70Kラインから徐々に振動しながら上昇し、一時76K近くまで急騰し、全体として「資金コストが深くマイナスだが価格は持続的に強含み」という典型的な乖離構造を示している。この構造は、ショートが持続的に資金コストを支払いながら価格上昇の圧力を受けていることを意味し、市場でのショートスクイーズの動きが不断に蓄積され、価格上昇は主に現物の買い圧力または受動的な買い戻しによって駆動されている。

リズム的には、4月10日以降、資金コストは明らかにより深いマイナスの範囲に転じ、同時に価格は加速的に上昇し段階的新高を記録しており、価格突破の過程でショートが明確に損切りしていないことを示しており、逆に逆風での追加ポジションが存在する可能性があり、潜在的なショートスクイーズの弾力的な空間をさらに強化している。全体的に見て、現在の市場はショートの感情が主導しているが価格は強気を示しており、デリバティブ側は持続的に弱気であり、現物または構造的な買い圧力が支えを提供している。このような高い乖離構造の中で、価格が高位を維持するかさらに上昇すれば、ショートの買い戻しが相場を加速させる可能性がある；しかし同時に、持続的な高強度のマイナス資金コストは、価格が下落した場合にレバレッジショートが一定のバッファを持つことを意味し、短期的なボラティリティが明らかに拡大する可能性がある。

4.2 BTCオプション構造が迅速に修復され、短期の弾力性が強化され一時的に平坦化

4月13日から4月19日までの期間、BTCの各オプションのインプライドボラティリティは全体として明らかに上昇し、構造は以前の比較的急なディスカウント状態から徐々に修復された。具体的には、7D、30D、60Dなどの中短期オプションのIVは4月13日近くで段階的な低位（約-6から-8の範囲）にあったが、その後急速に上昇し、4月17日近くで集団的に-3から-4の近くに上昇し、ボラティリティの弾力性が顕著に強化された。対照的に、90Dや180Dなどの長期IVの上昇幅は相対的に限られており、全体の曲線は明らかに「平坦化」する特徴を示し、市場が短期的なボラティリティの価格設定を顕著に引き上げていることを示している。

構造的には、4月17日近くで短期のIVが一時的に中長期のそれを明らかに上回り、オプション構造に一時的な逆転の兆候が現れ、市場が短期的なイベント駆動や価格変動の予測を急速に高めていることを反映している。このような短期のIVの急激な上昇は通常、相場加速段階や不確実性の集中放出段階に対応し、取引面ではガンマの追求と短期的なヘッジ需要の高まりをより多く反映している。

しかし、4月18日以降、短期のIVが急速に回復（7Dが明らかに後退）し、わずかに正のスロープに戻り、短期的な感情がやや冷却され、前期に集中して価格設定されたボラティリティの期待が一部実現または消化され始めた。全体的に見て、現在のIVオプション構造は「深いディスカウント→迅速な修復→短期の過熱→再バランス」というプロセスを経ており、短期市場は極度に圧縮されたボラティリティの期待からボラティリティの再価格設定に迅速に切り替わっている。構造的には、取引資金が短期間でリスク選好を迅速に切り替えていることを反映しており、短期的にはIVの回落過程で価格変動が同時に収束するか、再び新たなボラティリティの拡大を引き起こすかに注目する必要がある。

4.3 BTC 25-デルタスキューが顕著に上昇し、テールリスクの価格設定が持続的に収束

4月13日から4月19日までの期間、BTC 25-デルタスキューは全期限で全体的にマイナスの範囲を維持しているが、中枢は明らかに上昇し、主に-6から-3ボラティリティの範囲に分布している。3月末に一度-10以下の極端な水準に下落したことに比べ、現在のスキューは約3～5ボラティリティポイントの修復が顕著であり、プットのプレミアムが依然として主導しているが、市場が下方テールリスクの価格設定を持続的に収束させていることを示している。

期限構造から見ると、短期（7D）のスキューは最も激しく変動し、4月17日近くで一時的に-2近くまで急上昇し、中長期の水準を明らかに上回り、短期的な保護的プット需要が急速に冷却され、段階的に「ヘッジ解除」の兆候が現れた。一方、30Dから180Dなどの中長期のスキューは比較的安定しており、基本的に-5から-3の範囲を維持しており、同期して上昇しているが、全体としては依然としてマイナスの範囲を脱しておらず、中長期的な視点で市場が一定の防御的な配置を保持していることを示している。

構造的には、今回のスキューの上昇は価格の上昇とボラティリティの圧縮と共鳴している：価格が持続的に上昇する過程で、市場の下落保護の需要が限界的に減少し、プットのプレミアムが徐々に圧縮されているが、コールのプレミアムが主導する正のスキュー構造はまだ現れていない。これは、現在の市場の感情が「強防御」から「弱防御」に移行しているが、全面的なリスク選好の解放段階には入っていないことを意味している。

全体的に見て、BTCスキューは極端な避難価格設定から相対的に中立的な防御区間に戻り、テールリスクのプレミアムが顕著に低下している。短期的に価格が強気を維持すれば、スキューはさらに-2から0の範囲に修復される余地がある；しかし、長期的にマイナスの範囲を維持する中で、機関資金はまだ完全に攻撃的に転向しておらず、市場全体は依然として「ヘッジを減少させているが完全には解除していない」過渡的な段階にある。

4.4 DVOLが低位区間に持続的に回落し、ボラティリティプレミアムがさらに収束

BTC DVOLは4月13日から4月19日までの期間、全体的に振動しながら下落し、約45の上方から徐々に42近くまで回落し、その間に4月13日近くで小幅な反発があったが、トレンド的な上昇を形成することはできず、その後も回落し、4月17日近くで段階的な低点（約41）に達した。現在のDVOLは4月初めの水準を明らかに下回り、段階的な低位区間に近づいており、市場が短期的なボラティリティのリスクプレミアムを持続的に圧縮していることを示している。

構造的には、今回のDVOLの下落は明らかな価格の激しい変動を伴わず、価格が振動しながら上昇する過程で徐々に圧縮されており、「トレンド的な上昇だが低ボラティリティ」という一致した期待を反映している。以前のイベント駆動によるボラティリティのパルス（短期的な急上昇など）に比べ、現在のDVOLの回落はより滑らかであり、市場が突発的なリスクの価格設定を明らかに鈍化させており、ボラティリティプレミアムが系統的に削減されている。現在のDVOLは徐々に40～45の低ボラティリティ区間の端に近づいており、さらに下探しを行えば、歴史的に相対的な低位水準に入ることになる。この背景の中で、ボラティリティを売る戦略（例えば、クロスを売る、ワイドクロスを売る）は依然として主導的であるが、DVOLが持続的に圧縮されるにつれて、その収益空間は狭まり、限界的なコストパフォーマンスが低下している。